利率失真,汇率不保

 作者：wenchaocui 

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    官方代表和媒体一再宣称，九月份外汇储备下降已经趋于缓和，回避了这样一个事实：九月份外贸继续压缩进口，顺差500亿美元左右，这种情况下外汇储备仍下降400多亿美元，说明央行手里的外汇储备减少了900亿美元，此外国有银行也出售了大量外汇，它们的外汇占款减少350亿美元，虽然这些售汇有一部分是国内居民购买，仍存在国内，毕竟反映出居民对本币贬值的预期在持续。而一年内官方抛售美国国债2000亿美元，在美元走强、非美资产和大宗商品价格一路下跌情况下，抛售保值性能最佳的美国国债，实属不得已而为之，也反映出官方能动用的机动外汇储备已捉襟见肘。

    《红楼梦》有句话：“大有大的难处”，3万多亿美元的外汇储备听起来是世界第一，但结合人口有13亿多这个基数来看，人均外汇储备并不算多，况且经济高度依赖国际原料和商品市场，大进大出，手头也必须有一定的防风险外汇储备，更何况扣除对外负债，真正的官方外汇净资产只有1万3千亿美元，以最近几个月的速度减少，一年多一点时间就能花完。那时候，还谈什么一路一带，还开什么亚投行、金砖银行？还怎么援助委内瑞拉和巴基斯坦之类的穷兄弟？再说话的份量还有多少？

    官方尽可以压缩进口消费品，鼓励出口来增加外贸顺差，同时用显性和隐性办法限制购买外汇，但官方必须明白，真正的富人都是与权力关系密切者，他们拥有的财富占总财富最大比重，显性和隐性规定都限制不住他们的神通，如果他们想向外转移财富的话。比如讲，无论国有还是非国有企业，向海外进行投资，只要项目不亏损，在本币贬值预期下，就是经济上可行的举措，远比存在银行吃利息遭受年年亏损要好，而官方是无法禁止这种对外投资的，国有企业也懂得换成外汇比持有本币做存款划算，换汇欲望也同样强烈。

    官方当然不希望有朝一日自己手里没几个外汇钱可花，在国际上说话没份量，面子上也不好看，经济角度讲也是危险的。但官方必须意识到，汇率与利率之间的决定性关系。如果经济从过热状态降温，利率再维持实际负数，汇率必然走软。而利率如果不是政策硬性规定必须以实际负利率向国有企业放款，由市场来公平决定的话，必然不可能是实际负数。

    先不要说什么创业创新这些高标准的话，先把经济建立的基点——利率和汇率恢复为正常值，让经济在健康的水里存活吧。

    最近官方媒体欢呼说，一至九月份投资额同比有了突破性增加，却不意识到，这种实际负利率背景下的借款投资，是在加剧资源错配，加重经济的不健康，为将来增加新的坏账。拼命投入资金，自然有一些人得到利益，因为借款越多，占有的负利率利益越多，他们怎能不希望多借款？资源被他们错配了，经济的病症只会加重，有什么值得欢呼的？资源错配的情况持续着，有眼光而无权力背景的经济人，肯定会忧心忡忡，想办法把财富转移出去，这反过来又加重了本币贬值的压力。

    官方如果真想保住汇率，就绕不开让利率真实化、市场化这道坎，必须借鉴1990年代经济调整时期中“保值储蓄”之类的救命办法，先稳定住经济之锚——利率，再说其他一切。

    俄国在普京权威下，国际上做了些傻事，但普京没有干预俄国央行业务，面对经济下行、卢布贬值、俄人换汇欲望强烈的巨大困难，俄国央行首先把利率升高，真正反映卢布对内贬值的幅度，使得持有卢布者可以保值，对资金外流起到了釜底抽薪的作用。中国央行如果虚心一点，应该承认俄国央行是讲科学的，没有蛮干。

    利率黑市将成为中国搞量化宽松最大的风险点    

   有 经济学者撰文指出，由于利率黑市的资金有逃离中国、变身海外热钱的需要，央行抛售外储资产硬撑人民币汇率的行为，可以看作是对利率黑市跨国业务链的一种补贴。人民币汇率战略贬值这么难以推进，很大程度上就是由于利率黑市背后的既得利益太过强大，金融改革、利率改革、汇率改革这么难也在于此。没有这些改革的成功，人民币资产价格形成机制严重扭曲，量化宽松失败的可能性就很大。这篇文章具有一定参考意义。

    一年多以来，很多朋友要我撰文谈谈中国搞量化宽松有哪些危险，我基本上都回绝了。因为在我预言中国终将走上量宽之路后的半年多里，四周几乎听不到回响，作为当时中国量宽唯一旗手的自己，我无法宣传量宽在中国有危险这样一些负面的东西。如今中国搞量宽的回响渐巨，我终于可以讲讲中国搞量宽最大的危险是什么。那就是利率黑市。

    要了解中国的利率黑市，有必要先了解前苏联的黑市经济。根据伯克利杜克调研数据研究成果，苏联黑市经济对国内生产总值(GDP)的占比有12%到30%之巨，苏联家庭收入中平均有超过30%来源于黑市经济。黑市经济成为寻租套利的重要渠道，是腐败和犯罪猖獗的宏观经济基础，在灭亡苏联的过程中居功至伟。而中国也有一个可怕的黑市，那就是利率黑市。苏联的黑市倒卖的主要是商品，而中国的利率黑市倒卖的主要是资金。

    利率黑市出现的原因，是中国利率非市场化，由央行统一调控，存款和贷款息差过大；再加上信贷资金资源被国有大行垄断。银行的信贷资源绝大部分被国企、央企及特权民企所垄断，广大私企借贷无门。银行信贷资金利息往往不超过10%，而根据微金所的数据，中国民间借贷市场平均利率水平则在30%左右。要知道中国实业企业平均利润率只有5%，于是许多国企、央企及特权民企在弄到廉价的资金后，不是从事实业生产，而是从事资金倒卖。利率黑市就是资金倒卖的市场渠道，中国的影子银行在很大一部分上就是利率黑市。

    利率黑市的规模，可以通过影子银行的数据窥视。根据中国人民银行数据，2013年中国影子银行在其社会融资总量中的占比高达30%，而这个占比在2012年时为23%，其增速举世罕见。根据布鲁金斯学会的研报，2013年中国影子银行的规模有25万亿元人民币之巨，属世界最大之一。

    腐败寻租为利率黑市源源不断的提供资金，这些资金在套利完成之后就有了逃离中国的必要。根据国际反洗黑钱智库全球金融诚信组织的研究报告，在2000年至2011年间，共有约3.75万亿美元(5.16万亿新元)的非法现金流出中国，这其中有相当一部分是贪腐收入。中国现在外流的非法现金，对国内生产总值(GDP)的占比已经超过了10%，每年在中国、香港、英属维京群岛之间，通过转手套利和贸易作假渠道流动的非法现金，高达1万亿美元之巨。腐败寻租收入逃离中国后，变成海外热钱又再进入利率黑市套利(外资者，实非外资也)，如此循环往复。

    中国的利率黑市既是国内腐败寻租的价值套现机制，又是国际虚假贸易和热钱循环的重要组成部分。我在写作《中国罕见股灾背后的阳谋》一文的过程中还发现，利率黑市不仅为冲击中国金融稳定提供了资金资源，还提供了可以钻中国落后的金融监管的空子，进行制度套利的人才和技术资源。参与利率黑市的金融机构可以雇佣海外“热人”(hot financial talents)，以及使用高端高频交易和宽客资源。这个研判在被媒体曝光的中信证券（600030）与司度的勾结中得到了印证。听到美国对冲基金巨头司度在中国居然注册为贸易公司，我一点也不感稀奇，因为热钱的流动绝大部分就是通过虚假贸易进行的。中信证券与司度的勾结堪称完美的组合。

    中国要搞量化宽松，需要牵涉大规模的资产证券化、债务证券化以及复杂的金融工程和交易，而利率黑市背后的利益集团掌握资金优势、人才优势、技术优势，如果量化宽松被他们挟持乃至操盘，后果将不堪设想。这一点已被中国股灾救市过程中所暴露的国家队阵营里的无数丑闻所证实，让我不寒而栗。中国的量化宽松要成功推出，不处理好利率黑市巨大的破坏力，便绝无可能。

    利率是一切资产价格之母，由于利率黑市的大规模存在，中国的资产价格形成机制严重扭曲，融资活动由投机融资和庞氏融资主导。生产要素的价格通胀，成为了融资活动的主要驱动力和目的，而忽视了生产要素的本质是用来生产的，结果导致生产活动中，生产要素的相关成本增加的速度，远远高于利润的增加速度。生产要素(资金和土地)的生产功能退居次要地位，其寻租功能成为主导。

    沿着利率黑市这条线，我把中国的宏观经济部门分为两大块：一块是人民币资产(房地产、资金)的寻租收入获得者：这一块由政府部门(即公共部门)和特权经济机构这两类组成；另一块是私营生产部门。寻租收入获得者是坐轿子的；私营生产部门是抬轿子的，是寻租成本的主要承受者。利率黑市是人民币资产的寻租收入获得者从事套利和洗钱的市场渠道。

    由于利率黑市的资金有逃离中国、变身海外热钱的需要，央行抛售外储资产硬撑人民币汇率的行为，可以看作是对利率黑市跨国业务链的一种补贴。人民币汇率战略贬值这么难以推进，很大程度上就是由于利率黑市背后的既得利益太过强大，金融改革、利率改革、汇率改革这么难也在于此。没有这些改革的成功，人民币资产价格形成机制严重扭曲，量化宽松失败的可能性就很大。

    金融腐败是腐败中的腐败。所有的反腐如果不能导致金融反腐的根本成功，任由利率黑市扭曲中国金融市场，即便是量化宽松也救不了病入膏肓的中国，股灾中救市主力的腹黑龌龊便是明证。

    官方回避不谈利率黑市问题，只唱降准降息的调子，再怎么降息，私营企业借钱的利率也极高。实惠都落到了国企和极少数特权私企头上，让它们倒卖资金的息差更丰厚，如果取消它们的特权，所有企业一律平等接受市场利率，一年期利率升高到7%以上，对特权企业来说是升息了，对其他企业却是降息，这才是办实事。