中国多数企业债台高筑，违约将触发金融雪崩

违约将触发金融雪崩    

据苏格兰皇家银行（Royal Bank of Scotland）中国区首席经济学家高路易（Louis Kuijs）称，截止去年底，中国企业债务占国内生产总值（GDP）比重达113%。这要比2008年的86%“更上一层楼”。摩根大通（ J.P.Morgan）认为去年的这个数字是124%，西班牙对外银行（BBVA）则更是估计这个数字达到130%。

    事实上，这些数字都太低了。他们的计算依据是中国官方的GDP统计，而这是一个被严重夸大的产出数据。经过对名义GDP进行适当的通胀调整——这一调整的本身就会使中国去年的GDP规模减少1万多亿美元，然后再排除掉那些明显的数据造假，最后计算出的数字高得惊人，可能逼近155%。

    中国的企业债务会引发一场全国性的危机吗？“债务水平并不是判断一个国家是否存在严重问题的一个充分理据，”瑞银（UBS）首席中国经济学家汪涛在7月份的时候曾如此表示，“问题在于这个国家能否承受这些债务，从目前来看，中国具备这个能力。”

    到目前为止，汪涛的观点是对的。然而经过简单的数学计算可以看出，中国很快将迎来一波企业债务违约巨浪。正如香港《南华早报》的汤姆 霍兰德（Tom Holland）所指出：“中国企业的资产负债状况正发出危险的信号。”具体地说，据霍兰德报道，市场研究公司Forensic Asia的吉列姆 塔洛克（Gillem Tulloch）指出，根据销售额，中国最大的1500家上市企业的债务是他们每年营运现金流的大约七倍，而健康的水平大约是三倍或者四倍，他表示，超过六倍就变得危险了。

    此外，中国企业的状况一直在急剧恶化。2012年，企业部门的净负债是净利润的29倍，相比2011年的10倍大幅上升。

    随着利润下降和债务的增加，中国企业偿还债务的能力将迅速恶化。自由现金流已经处于严重的净流出状态，在亚洲这是“非常罕见”的事情，只有在1997年金融危机之前的几个月出现过。

    一直关注“鬼城”的分析师们认为中国的债务危机将爆发于众所周知的地方政府融资平台（LGFVs）。不过，现在他们逐渐意识到中国的企业，无论是庞大的国有企业还是小型民营企业都可能成为引爆危机的导火索。

    中国的钢铁行业是国内面临困难最多的行业。中国已然占到全球钢铁产量的66%，却还在举债4900亿美元大建厂房。北京，已经陷入建设过度。中国目前过剩的钢铁产能高达3亿吨左右，几乎是欧盟总产量的一倍。

    不可避免的产能过剩已经导致债务违约，但目前还只是发生在钢铁行业的外围。钢材贸易商，特别是江苏省的钢贸公司，已经发生无力偿还债务的情况。中信信托有限责任公司（Citic Trust Co.）在今年4月份对未能还本付息的一只钢铁相关信托的债务进行了拍卖。

    乍一看，对大型钢铁企业倒闭的担心似乎是杞人忧天，主要是因为该行业长期以来都得到中国政府大力支持。诚然，李克强总理是主张关闭那些效益差、盈利能力弱的钢铁厂，但是大多数观察人士认为，他的倡议除了会使一两家小工厂倒霉外，不会取得多少成果。毕竟，他的前任也曾试图淘汰过剩产能，但因为地方势力的抵制而惨败。

    考虑到这一切，即便像中国冶金工业规划研究院副院长李新创这样带着官方身份的人也认为，由于企业无法进行再融资，一年内将至少出现一宗违约。

    一些人认为，钢铁行业内一些大企业倒闭将会引发多米诺效应。这似乎很难想象，但是世界上最大的太阳能电池板制造商——尚德电力（Suntech Power）的主要子公司在今年3月份递交的申请破产就预示了钢铁行业会发生的事情。这份破产申请就是一个警告，是因为尚德所在的太阳能电池板行业，就像钢铁一样，也是得到中央政府大力扶持，才会导致大规模产能过剩。在整个中国重工业，钢铁和太阳能存在的问题明显很普遍。煤炭和电解铝行业的企业现在看起来尤其不堪一击。

    分析师们因而对此焦虑不安。标准普尔驻香港分析师李国宜(Christopher Lee)预计，在未来半年到一年的时间内企业债务违约案例将增多。摩根大通经济学家朱海滨指出，企业债务是这家公司 “担心的头号问题”。“衰退不可避免，”Forensic Asia的塔洛克说道。“中国必须经历经济收缩来清理产业系统。”

    一直以来，中国的技术官僚都能够避免这类系统清理式经济收缩。按照国家统计局的数据，上一次发生这种事情还是在毛泽东去世的1976年。事实上，中国经济在上世纪九十年代末也曾经陷入衰退，而眼下它即便还没有陷入衰退，那也已经处在衰退的边缘。

    当前，为了避免经济收缩，李克强已经指示中国央行向经济系统注入大量资金。6月21日，中国央行开始秘密注入流动性——而且这种做法以公开和秘密的形式一直维持到现在。

    如果官方统计数据准确的话，那么政府似乎就没有必要注入流动性。但是作为中国政府脸面的大型工业企业正面临资金短缺，用诸如银行承兑汇票来取代现金偿还他们的债务。银行承兑汇票本质上是本票。据英国《金融时报》（Financial Times）报道，上海一家汽车零部件企业大约三分之二的应收账款都是用这种方式支付的。因此，这家公司没有现金来付给其供应商。《金融时报》展示了一张面额100多万元人民币的承兑汇票，它来自吉林省一家汽车公司，而且已经被重复使用过了一次。

    这种行为已经迅速蔓延开来——2008年未偿付汇票的总金额只占中国GDP的3%，但去年这个数字上升到11%。在一个实际利率飙升的环境中——企业平均要支付大约8%的利息，远远高于两年前的0%——想要引发一场从一个省到另一个省、一个行业到另一个行业的雪崩，只需要让一家公司在一条支付链中发生违约便足矣。